涪陵榨菜2022年半年报点评：结构优化持续推进，盈利能力得到改善

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司点评报告2022年08月02日结构优化持续推进，盈利能力得到改善涪陵榨菜2022年半年报点评事件：公司公告2022年半年报，其中营收为14.22亿元（同比+5.58%），归母净利润为5.16亿元（同比+37.24%），调整规则以后的毛利率为55.03%（同比-0.84pct）。2022Q2公司的营收为7.33亿元（同比+14.89%），归母净利润为3.02亿元（同比+74.57%）。点评：吨价提振成为榨菜收入增长的主因，萝卜和泡菜均实现量价齐升。分产品来看，榨菜的营收为12.36亿元（同比+2.99%），吨价和销量分别同比+14.40%和-9.97%。萝卜的营收为5554万元（同比+37.02%），吨价和销量分别同比+8.81%和+25.93%。泡菜的营收为1.05亿元（同比+26.81%），吨价和销量分别同比+14.34%和+10.91%。其他产品的营收为2251万元（同比+3.55%），吨价和销量分别同比-2.55%和+6.25%。渠道结构优化，费用控制合理有效，盈利能力出现改善。公司采取经销为主、直销为辅的销售方式，2022H1的直销收入占比3.46%，经销收入占比96.54%。经过整合与优胜劣汰，公司经销渠道结构得到精简优化，2022H1的经销商数量为2770家，同比减少260家。2022H1公司的品牌宣传费用同比-81.34%，而且从结构上来看，新媒体（互联网公关）在品牌宣传中的占比提高至86.94%。在销售费用的合理控制和使用下，公司盈利能力得到改善。2022H1的毛销差为5.81亿元（同比+25.81%），毛销差占营收的比重为40.88%（同比+6.57pct），净利率为36.31%（同比+8.38pct）。现有产品不断优化升级，新品类储备丰富，未来有望实现业绩放量。在产品矩阵的开拓上，公司提出榨菜升级做透、萝卜多元做大、延伸开发零食、尝试进入酱类的策略。对于现有品类，公司不断优化口味、工艺和包装，推进产品优化和升级。新开发并上市轻盐系列、下饭菜、调味菜等，而且有较多新品类处于研发定型阶段。公司在品牌、供应链、销售网络等方面已经建立领先优势，产品升级叠加品类扩张有望推动公司业绩持续增长。投资建议预计2022年~2024年的EPS为1.14/1/35/1.57，基于8月1日的收盘价32.78元，对应的PE为28.71/24.20/20.94，维持“推荐”评级。风险提示原材料成本波动；渠道下沉效果不及预期；扩品类效果不及预期。盈利预测项目（单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入2518.652935.303243.753587.55增长率（%）10.8216.5410.5110.60归母净利润741.961013.621202.171389.26增长率（%）-4.5236.6118.6015.56EPS（元/股）0.841.141.351.57市盈率（P/E）45.2228.7124.2020.94市净率（P/B）4.683.563.102.70资料来源：Wind，东亚前海证券研究所，股价基准为8月1日股价32.78元/股评级推荐（维持）报告作者作者姓名汪玲资格证书S1710521070001电子邮箱wangl665@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)887.63流通A股/B股(百万股)887.63/0.00资产负债率(%)9.24每股净资产(元)7.97市净率(倍)3.74净资产收益率(加权)10.4512个月内最高/最低价38.88/25.69相关研究《渠道下沉披荆斩棘，品类扩张乘风破浪》2022.06.13公司研究·涪陵榨菜·证券研究报告 请仔细阅读报告尾页的免责声明2涪陵榨菜(002507.SZ)利润表（百万元）资产负债表（百万元）2021A20222023E2024E2021A2022E2023E2024E营业收入2518.652935.303243.753587.55货币资金3086346743405265%同比增速10.82%16.54%10.51%10.60%交易性金融资产0000营业成本1199.941188.741258.401357.22应收账款及应收票据3234毛利1318.711746.561985.352230.33存货401491483512％营业收入52.36%59.50%61.21%62.17%预付账款5141814税金及附加39.5042.5647.0352.02其他流动资产2399240624042406％营业收入1.57%1.45%1.45%1.45%流动资产合计5894638172488200销售费用475.02518.08564.41609.88可供出售金融资产0000％营业收入18.86%17.65%17.40%17.00%持有至到期投资0000管理费用74.23117.41100.56111.21长期股权投资0000％营业收入2.95%4.00%3.10%3.10%投资性房地产0000研发费用5.4314.6810.9810.76固定资产合计1201160218322091％营业收入0.22%0.50%0.34%0.30%无形资产5076778521085财务费用-95.63-81.60-96.48-118.06商誉39393939％营业收入-3.80%-2.78%-2.97%-3.29%递延所得税资产23232323资产减值损失0.00-1.35-0.37-0.57其他非流动资产841096036信用减值损失-2.480.000.000.00资产总计774988301005411475其他收益13.0220.2018.2921.16短期借款0000投资收益42.9238.3737.9149.99应付票据及应付账款154121132152净敞口套期收益0.000.000.000.00预收账款0501827公允价值变动收益0.000.000.000.00应付职工薪酬54485358资产处置收益0.040.330.150.21应交税费59486170营业利润873.651192.981414.821635.29其他流动负债203270296285％营业收入34.69%40.64%43.62%45.58%流动负债合计470537560590营业外收支-0.020.000.000.00长期借款0000利润总额873.621192.981414.821635.29应付债券0000％营业收入34.69%40.64%43.62%45.58%递延所得税负债16161616所得税费用131.66179.36212.65246.03其他非流动负债96969696净利润741.961013.621202.171389.26负债合计582649672702％营业收入29.46%34.53%37.06%38.72%归属于母公司的所有者权益71678181938310772归属于母公司的净利润741.961013.621202.171389.26少数股东权益0000%同比增速-4.52%36.61%18.60%15.56%股东权益71678181938310772少数股东损益0.000.000.000.00负债及股东权益774988301005411475EPS（元/股）0.841.141.351.57现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E经营活动现金流净额745115913241492投资-3283000基本指标资本性支出-141-817-488-6172021A2022E2023E2024E其他6383850EPS0.841.141.351.57投资活动现金流净额-3418-778-451-567BVPS8.079.2210.5712.14债权融资0000PE45.2228.7124.2020.94股权融资3280000PEG—0.821.361.41银行贷款增加（减少）0000PB4.683.563.102.70筹资成本-266000EV/EBITDA36.8821.1518.7315.77其他-1000ROE10.35%12.39%12.81%12.90%筹资活动现金流净额3012000ROIC8.58%10.94%11.43%11.40%现金净流量339381873925 请仔细阅读报告尾页的免责声明3涪陵榨菜(002507.SZ)特别声明《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍汪玲，东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021年加入东亚前海证券，多年消费品研究经验，善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。投资评级说明东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避推荐：未来6－12个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性：未来6－12个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来6－12个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。市场基准指数为沪深300指数。东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避强烈推荐：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在20%以上。该评级由分析师给出。推荐：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于5%－20%。该评级由分析师给出。中性：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5%－5%。该评级由分析师给出。回避：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深300指数。分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 请仔细阅读报告尾页的免责声明4涪陵榨菜(002507.SZ)免责声明东亚前海证券有限责任公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由东亚前海证券有限责任公司（以下简称东亚前海证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。东亚前海证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给东亚前海证券客户的，属于机密材料，只有东亚前海证券客户才能参考或使用，如接收人并非东亚前海证券客户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。东亚前海证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。东亚前海证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。东亚前海证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建