《投资时报》研究员 卓玛

　　随着“三条红线”、房住不炒等一系列加强房地产行业调控政策的接连出台，房地产企业经营压力凸显，为了寻找新的业绩增长点积极自救，房地产企业可谓各出奇招。

　　近日，卧龙地产集团股份有限公司（下称卧龙地产，600173.SH）发布重大资产购买暨关联交易预案，表示拟通过全资子公司卧龙矿业(上海)有限公司（下称上海卧龙）以支付现金的方式，作价4.46亿元收购卧龙控股集团有限公司（下称卧龙控股）持有的浙江卧龙矿业有限公司（下称卧龙矿业）100%股权。交易完成后，卧龙矿业将成为上市公司的全资子公司。

　　6月28日，上交所针对上述交易对卧龙地产下发包括10个问题的问询函，要求该公司对交易方案、标的资产、本次交易对上市公司的影响作出进一步解释说明。

　　此外，《投资时报》研究员注意到，在发布正式交易预案之前，6月15日晚间，卧龙地产发布了本次交易的提示性公告，而该公司当天股价即已涨停，6月16日继续涨停，上交所由此在问询函中要求该公司回答是否存在内幕信息提前泄露的情形。

　　截至6月29日收盘，卧龙地产报收于6.03元/股，当前总市值为42.24亿元。

　　卧龙地产2021年以来的股价走势（元）

　　数据来源：Wind

　　欲4.46亿买矿

　　公告显示，卧龙地产此次拟通过全资子公司上海卧龙以支付现金方式，作价4.46亿元购买卧龙控股持有的卧龙矿业98%股权，和卧龙矿业法人马哲持有的卧龙矿业2%股权，本次交易构成关联交易。交易完成后，卧龙矿业将成为上市公司的全资子公司。

　　卧龙控股成立于1984年9月，法人陈嫣妮，是卧龙地产实控人陈建成持股48.93%直接控制的企业，而卧龙控股直接持有卧龙地产818.46万股股份，占上市公司总股本的1.17%。同时，卧龙控股还持有卧龙地产控股股东卧龙置业77.24%的股份。

　　而卧龙矿业成立于2016年4月，法人为马哲，马哲与卧龙地产不存在关联关系。卧龙矿业主营铜精矿等原料矿的混配加工及销售业务，主要盈利模式为进口不同品位的原料矿，根据下游大型冶炼厂的要求，对各批次原料矿进行混配后进行销售，赚取铜精矿的混配加工费用及差价。

　　那么卧龙矿业“成色”如何？公告显示，卧龙矿业在2020年和2021年分别实现销售收入14.30亿元和37.66亿元，分别实现净利润0.23亿元和0.58亿元，2021年实现的收入和净利润分别较上年同比大幅增长163%和154%。该公司的2020年和2021年的总资产分别为3.63亿元和6.92亿元，净资产分别为1.10亿元和1.68亿元（以上数据未经审计）。

　　尽管截至预案出具日，本次交易涉及的审计、评估工作尚未完成，但卧龙地产表示，以2021年末为评估基准日，卧龙矿业的预估值为4.23亿元。

　　《投资时报》研究员注意到，这一估值远高于卧龙矿业的净资产，约为该公司的2.5倍左右。

　　卧龙地产称，本次交易作价初步定为4.06亿元。此外，根据协议，交易对方（卧龙控股、马哲）同意就本次交易获得卧龙地产股东大会审议批准之日起5个工作日内按照各自持股比例完成尚未实缴的4000万元出资，因此本次交易总价为4.46亿元。

　　对赌协议加身

　　交易总价4.46亿元显然并不是个小数字，而作为交易对方的卧龙控股显得分外急促。

　　公告显示，卧龙地产需要在卧龙控股按约定向卧龙矿业实缴完毕注册资金 4000万元之日起10个工作日内，向其支付交易对价的40%，即1.784亿元，而自卧龙矿业交割至上海卧龙名下之日起20个工作日内，卧龙地产需要向卧龙控股支付转让价款的剩余尾款。

　　《投资时报》研究员注意到，前期临时公告显示，截至2021年9月底，卧龙控股的资产负债率为61.63%，流动负债高达178.77亿元。

　　针对上述情况，上交所在问询函中要求卧龙地产补充披露卧龙矿业未全部实缴出资的原因、评估增值的合理性、交易定价的公允性以及2021年收入和利润大幅增长的原因及合理性；上市公司短期内支付完毕全部交易价款，而未根据标的公司业绩承诺实现情况等进行分期支付的原因及合理性；以及根据卧龙控股目前流动性情况、资金需求和质押率等，说明是否存在利用关联交易进行利益输送的情形。

　　此外，尽管都挂着“卧龙”，但此次交易双方仍签署了对赌协议。业绩承诺约定显示，卧龙矿业2022年—2024年实现的扣非归母净利润应分别不低于0.64亿元、0.67亿元和0.7亿元，均高于卧龙矿业此前的利润表现。

　　而如若未能完成上述业绩承诺，则需要由卧龙控股作为补偿义务人对卧龙地产予以现金补偿。

　　对于本次交易的目的，卧龙地产表示，本次交易完成后，公司将引入以铜精矿为主的矿产金属产品加工业务，形成房地产、矿产加工、贸易多元化经营的格局，有效分散当前房地产单一主业运营带来的经营风险，提升上市公司的抗风险能力；同时，公司的综合竞争实力和抗风险能力将进一步增强，有助于提高公司资产质量和盈利能力、增强持续经营能力，符合公司及全体股东的利益。

　　值得注意的是，交易预案显示，目前卧龙控股尚有部分铜精矿的采购、混配及销售业务，其中混配环节委托卧龙矿业进行。

　　上交所由此要求卧龙地产补充披露报告期内卧龙矿业与卧龙控股关联交易的具体情况，并在此基础上说明卧龙矿业是否具备独立性，是否符合重大资产重组条件，以及收购完成后是否可能导致上市公司与卧龙控股新增较多关联交易，本次交易是否符合“有利于减少关联交易”的重大资产重组条件等。

　　探索游戏领域

　　公开资料显示，1994年12月，在电机领域挖到第一桶金后，陈建成开始涉足房地产行业，成立了浙江上虞市卧龙房地产开发有限公司。2007年，卧龙置业借壳上市，公司随后更名为卧龙地产。

　　经过多年发展，卧龙地产现在主要从事房地产的开发与销售业务，房产主要项目集中在清远、绍兴、武汉三个区域，是一家老牌浙江省区域上市房企。公司销售额常年在20亿元左右徘徊，目前主要在售楼盘有清远博学苑、上虞万诚府和武汉东方郡。其母公司为卧龙置业，最终母公司为卧龙控股，最终控制人为陈建成。

　　事实上，这已经不是卧龙地产第一次尝试进行业务转型。

　　2015年1月，卧龙地产公告表示56岁的陈建成因年龄原因辞去董事长职位，随后，生于1982年的陈建成之女陈嫣妮成为公司董事长，正式掌权卧龙地产。不过此后卧龙地产并未在地产业务上发力，而是开始向游戏领域探索。

　　2016年7月，卧龙地产拟作价44.09亿元购买游戏公司墨麟股份97.714%的股权。8月中旬，上交所针对这次交易对卧龙地产下发问询函。同年11月，卧龙地产宣布交易终止。

　　2017年1月，卧龙地产再次尝试布局游戏领域。当年1月，卧龙地产以1.085亿元购买君海网络13%的股权，6月，该公司又以6.422亿元收购君海网络38%的股权，最终以51%的持股量成为君海网络大股东。

　　公告显示，君海网络成立于2014年，是一家专注于手机游戏发行和运营服务的新锐游戏公司，当时已成功相继发行了《剑仙缘》《奇迹西游》《我欲封仙》等多款手机游戏。

　　当时，卧龙地产对游戏领域可谓寄予厚望，甚至在2017年报中提出了房地产业务与游戏业务双主业发展的战略。

　　就前期业绩表现看，君海网络确实发展不错。交易双方当时签订的对赌协议显示，君海网络需要在2017年—2019年分别实现扣非归母净利润1.3亿元、1.69亿元和2.197亿元，最终君海网络三年分别实现扣非归母净利润1.46亿元、1.92亿元和2.30亿元，均超额完成对赌承诺。

　　值得注意的是，尽管君海网络盈利能力良好，但在此期间，2018年11月，卧龙地产作价0.39亿元出售了2%的君海网络股权，后者由此不再纳入上市公司合并报表范围。

　　业绩变脸

　　而业绩承诺期满后，君海网络却突然业绩变脸。其2020年实现营业收入5.37亿元，同比减少53.54%；实现归母净利润-1.73亿元，同比锐降173.01%，由此影响卧龙地产净利润-8623.10万元。

　　卧龙地产表示，君海网络营收利润下降主要由于受复工复产延期影响，新游戏上线延期，老游戏流水下降，收入下降；同时，君海网络加大自研产品的研发投入和加大对上线新游戏的推广导致研发费用和销售费用上升，致使归母净利润下降。

　　事实上，早在2021年1月25日，即发布2020年报之前，卧龙地产发布了关于君海网络上年产生重大亏损的提示性公告。而同一天，该公司表示将作价0.54亿元再次出售3%的君海网络股权。

　　卧龙地产2021年报显示，君海网络当年实现营业收入8.57亿元，同比增长59.59%，实现净利润0.19亿元，同比扭亏为盈，经营情况有较大改善。

　　另外在2017年3月，卧龙地产又拟以53.3亿元的价格通过发行股份及支付现金购买天津卡乐100%股权，不过仅仅两个月后，同年5月，卧龙地产再次表示交易终止。

　　总体而言，卧龙地产向游戏领域的探索难言成功。至于主导这一行为的陈嫣妮，2021年11月30日，卧龙地产公告表示陈嫣妮因工作变动原因申请辞去公司董事长、董事、董事会战略决策委员会主任职务。

　　而在陈嫣妮卸任董事长的一周前，2021年11月23日，卧龙地产公司董事、财务总监兼董秘马亚军也因工作变动原因申请辞职，辞职后不在公司担任任何职务。

　　值得注意的是，与陈嫣妮一同辞职的还有因工作变动原因辞去公司总经理、董事会审计委员会委员职务的王希全，不过王希全在同日发布的其他公告中被选为公司新任董事长。今年1月11日，娄燕儿和王海龙又被委任为公司董事。

　　简历显示，几位新任职成员均为卧龙集团老成员。

　　剑指矿业为哪般？

　　在新任领导层上台后，卧龙地产将目标转向矿业公司。

　　事实上，早在今年1月11日，就在娄燕儿和王海龙被委任为公司董事的同一天，卧龙地产发布公告，表示将以0.68亿元现金购买卧龙电驱全资子公司上海卧龙矿业有限公司（下称上海卧龙）100%股权。

　　据悉，卧龙电驱持有卧龙地产控股股东卧龙置业22.755%的股份，且卧龙电驱的控股股东与上市公司间接控股股东同为卧龙控股，本次交易由此构成关联交易。

　　《投资时报》研究员注意到，上海卧龙主要从事矿产金属类贸易业务，2020年的净利润率仅为0.85%，远低于卧龙地产的21.23%，而前者的资产负债率为67.69%，大于上市公司的59.85%。此外，截至2021年11月30日，上海卧龙的归母净资产仅为0.41亿元，此次交易的增值率为61.20%，且未设置任何业绩承诺。

　　因此，就在收购公告发布的第二天，上交所针对此次交易对卧龙地产下发包括4个问题的问询函，要求该公司说明本次收购的必要性和合理性，以及本次交易定价是否客观、公允。

　　对此，卧龙地产回复称，公司目前业务结构及盈利来源单一，抗风险能力不足，公司盈利增长面临压力，亟需丰富业务条线，寻找新的发展空间，本次交易完成后，公司主营业务将在原有地产业务的基础上增加铜精矿贸易业务，有利于开拓公司多元化的业务收入，避免单一行业风险。

　　卧龙地产还为此次交易设置了盈利补偿机制，未来三年（2022年—2024年）如果标的公司经审计净利润低于预测数额，出售方控股股东将作出现金补偿。

　　企查查信息显示，2月16日，上海卧龙矿业[现更名为卧龙矿业（上海）]发生股权变更，卧龙电驱退出，卧龙地产成为新任股东，持股比例100%。

　　而在最新那份针对卧龙矿业的问询函中，上交所也要求卧龙地产回答原先游戏业务和所持君海网络股权的后续规划和处置计划，以及进入矿产金属加工和贸易领域的原因和主要考虑，是否有利于提高上市公司盈利能力等问题。

　　卧龙地产在前述回复上交所的公告中表示，公司布局矿业是因为目前业务结构及盈利来源单一。事实上，卧龙地产确实业绩不佳。

　　2021年报显示，卧龙地产全年实现营业收入25.03亿元，同比增长9.73%；实现归母净利润4.77亿元，同比减少1.52%。

　　经营数据方面，卧龙地产2021年全年实现房屋施工面积40.39万平方米、房屋新开工面积18.83万平方米、房屋竣工面积14.26万平方米，上半年房屋销售面积完成全年目标的55.60%。

　　今年一季度，卧龙地产实现营业收入4.42亿元，同比下降17.11%（调整后，下同）；实现归母净利润0.54亿元，同比下降56.24%。对此，该公司表示主要系本期房地产业结转销售收入较上年同期下降55.69%所致。

　　一季报显示，卧龙地产本季度新增商业房产开工面积1.77万平方米。公司房地产项目签约销售面积为1.64万平方米，同比减少63.47%；房地产项目签约销售金额为2.04亿元，同比减少64.55%。

　　卧龙地产2021年业绩表现

　　数据来源：卧龙地产2021年报