易方达首席国际投资官：港股此轮牛市将持续四五年

【专题】 首席谈港股：2018年该如何投资？

　　编者按：2017年港股涨势喜人，2018年将如何表现？哪些板块可重点关注？投资者该采取何种投资策略？新浪财经特于年底推出“ 首席谈港股”系列采访，本文采访对象是易方达基金管理有限公司首席国际投资官陈宏初。

　　新浪财经讯 2017年港股升幅领跑全球，但临近年底开始出现波动，加上未来一年全球主要经济体收紧货币政策， 港股的牛市是否能够持续？易方达首席国际投资官陈宏初接受新浪财经专访时指出，这一轮“不是一个一般的牛市”，无论是从全球同步复苏趋势，还是中国经济调整后变得更稳当和健康来看，这一轮牛市都可能持续四五年以上。

　　他指出，明年相信恒指继续有10-15%的涨幅，但是投资的复杂性较今年更高。主要是有些股票估值在一轮上升后短期已经比较饱满，因此不能随便选龙头、蓝筹，要具体看企业的业务，考验基金经理的基本功。某些行业明年的动力可能不及今年，比如苹果手机明年不会推出重要产品，相关制造商的产量增长就可能放缓。但另一方面，明年也将出现新的机会，如H股全流通已经进入试点，更多股票全流通后将加入港股通标的，企业大股东对于改善经营也有了更大动力。

　　对于外界担忧明年美国持续加息导致港股资金外流，陈宏初则持不同看法。他认为目前全球经济情况已经发生很大改变，以前许多经济理论已失效，以经典理论计算通胀早就应该上升了，但事实上却没有，因为出现了许多新的制约因素，比如人工智能投入使用后，企业扩大生产不一定增加人手，可以考虑购买机器或用机器人来取代；而互联网信息透明化后发展起来的共享经济，让汽车、房子、酒店等等都可以共享，投资相应减少，“这是长期结构性的变化”。

　　目前，美联储以2%的通胀目标设定的货币政策框架，由于通胀受到技术进步、全球化等结构性因素持续的拖累，实际上会导致货币政策持续地处在一个偏宽松的环境。即使明年美联储继续加息，加息的速度将依然将慢过经济复苏的速度，因此资金不大可能大规模地回流美国。陈宏初认为这次南下的资金更具专业性和稳定性，和2015年很不一样，而且此次南下的资金多以委外为主，并不会像以前那样脉冲式地增加。“可以说今年进入的资金都是长线资金，所以才带出这种稳定的‘慢牛’”，他相信内地资金会在未来多年中持续这样的状态。

　　除了香港市场，陈宏初认为新兴市场未来几年同样值得关注，历史上香港市场跟新兴市场相关度非常高，“可以说新兴市场好，香港市场就好”。再加上，近两年许多新兴市场国家也执行了重大改革，比如墨西哥收紧了财政与货币政策，增强宏观稳定性，推动了教育、电信、能源等领域全方位改革；阿根廷放宽了汇率，恢复市场机制，采取抑制通胀措施，印度的废钞则打击了黑市交易与逃税等，带来了新一波投资机遇。

　　以下为访谈全文：

　　新浪财经：过去一年港股升幅可以说领跑全球了，您认为这一轮升势明年是否能够持续？

　　陈宏初：首先我们要知道为什么去年港股走得好？我们应当看到2016年是低谷复苏的第一年。之前的下行周期已经走了很久了，具体是从中国GDP增幅10%以上的高位开始持续向下，在金融海啸后推出“四万亿”的高潮后，就一直下行。但是到了去年，我们看到经济增长在6%以上的位置稳下来了，到了可以持续的阶段。

　　为什么要强调“可持续”呢？因为国际投资者其实长期以来都对中国的可持续性非常怀疑。中国那么大的经济体，一直保持高速增长是不可能的，长期依靠房地投资、货币刺激、加杠杆来保持高增长是不能持续的，长期下去会出现很多坏账、过剩产能问题，所以过去外界对中国的经济一直评价是较低的。

　　但是到了2016年，全球经济整体向好，这次是少见地同步一起复苏了，所有经济大的数据都在增长，新兴市场也见底复苏了。这些外部的复苏对中国很有利，因为中国是一个外贸、制造业的大国。同时在国内也出现了很大的改变。供给侧结构性改革加上行业竞争，让很多行业集中度增加了，大型、龙头企业发展非常快，收入和市场份额提高，部分中小型竞争者慢慢淘汰。再加上出口回暖，优秀的出口型企业都表现很好，我们看到中国现在在全球制造业竞争中已经数一数二，不再依赖低附加值的制造业，并且已经顺利将那些产业转移到东南亚等地区，现在在一些高附加值的领域，例如：汽车、电子、机械等，中国已经非常具有竞争力。

　　金融降杠杆、对表外投资的清理等等改革措施，很大地降低了中国市场的系统性风险。据我了解的外资机构都认为中国比前几年改善了很多！这个我们从银行股平均市账率从0.6倍慢慢上升到0.8倍就可以看出来，继续改善之后可能就上到1倍了。过去很多表外、理财产品都投入虚拟经济，很多资金是空转的，现在经过一轮清理后资金重新进入实体经济，所以经济的质量改善了很多。

　　所以到了2017年，大牛市出来了，这次我们迎接到不是一个一般的牛市。不要说持续到明年，我估计起码持续四五年以上，GDP增长可能不一定走高，但企业和经济质量更好了，L型的走势对中国是必要的，我们需要减速到可以稳定持续发展。

　　新浪财经：那么具体明年港股的升幅预计能达到多少？有哪些机会值得投资者留意？

　　陈宏初：港股今年可以说闭着眼睛投资都能不错，只要是龙头股，好的企业。但是明年有些不一样，投资复杂性比较高。主要是有些股票估值升到很高，短期已经比较饱满了。整体股票表现的差异化会非常大。

　　我们估计恒指在2018年会有10-15%的涨幅，不过波动性会较今年稍高，今年基本上没什么波动，每次回调都不到5%。明年投资很考验基金经理的基本功，不能随便选龙头，其实明年不仅需要重视估值，而且企业的业务发展情况也非常重要

　　今年跑得好的基金经理，不一定明年可以跑好，但现在走势好的股票也不是都会慢下来，真的要谨慎，要具体去研究每个企业。

　　明年还有很多机会，比如国企改革，混改会带来不少机会。这个方向十九大已经定了，我相信进度会很快。具体时间可能是明年两会后，值得特别关注混改机会。

　　另外明年的H股全流通也有很多机会。我们接触到到信息是有两家企业会先试点，推进具体速度要看政府的决定。但我们看A股是全流通的，只有H股不是全流通，这是没有理由的。股票全流通了市值会上升，那么会有更多股票进入港股通标的，全流通下大股东也有更大动力去改善经营。同样，供给侧结构性改革继续执行也会带来机会。另外有些股票已经回调幅度过深，那么也是投资的好时机，尤其电子行业可以关注其估值的改善。

　　大家比较关注的金融、银行股方面，我们今年其实只买了三四个股票，虽然整体估值改善，但其实很多中小型银行在改革中受损很严重，中间可能产生很多坏账，所以一定要分清楚。

　　科技股今年升幅比较大，但挖开来看内部很复杂，2017年经济刚复苏的时候大家可能都一起复苏，但到了下一个阶段，要看具体企业的可持续性，有些可能就减速。为什么这么说？比如2017是苹果大年，需求很强，但2018可能就没有大产品，这个行业就失去了一个比较大的推动力。

　　所以我估计，明年基金表现差距会更大。

　　新浪财经：明年另一个外界关注的是美国等主要经济体加息，是不是可能带来港股资金外流？全球资金面是不是会比较紧张？

　　陈宏初：其实每年底听经济学家的分析推测，错误率很高，因为他们往往只是根据今年的一些情况推测明年，其实很难准确。

　　包括我们内部讨论中也有很多争论，现在经济这么好，什么时候利息会起来？这个的确是个风险，一方面个别股票估值已经超前，另一方面通胀压力可能上来。美国现在就业率非常高，失业率非常低，什么时候开始推动通胀？

　　但是现在经济已经发生很大改变，以前的理论可能失效了，用过去经典理论算通胀早就应该起来了，但事实上却没有。这是因为出现了很多新的制约因素，比如老龄化，比如人工智能，生产上去了不一定要加工资，可以考虑增加机器而不是请人。

　　另外互联网信息透明化后发展起来的共享经济，汽车、房子、酒店等等都可以共享了。以前节假日酒店不够住，就要投资建新酒店，但现在可能选择airbnb，民宿了。信息透明化让投资减少了，这是长期结构性的变化。

　　我们倾向于认为，通胀受压可能是长期性的。全球央行的一个错误认识是都把2%的通胀率作为目标，这个历史上是对的，过去经济理论来看是对的。可是现在情况变了，就算GDP很好，通胀都起不来，所以货币政策可能已经持续地过于宽松了，我认为新的通胀目标肯定应该比2%低。

　　由于目前全球央行的加息其实比经济复苏慢，特别是欧洲和日本尤其慢。美元在加息下相信还是长期维持弱势，除了加息并不快之外，也与特朗普倾向弱美元相关。所以相信明年港股资金流出不是大问题

　　新浪财经：今年推动港股的力量中最受关乎的当然是内地资金南下，您认为明年南下资金的规模会不会显著扩大？如果在资金推动下涨幅一直这样突出，是否有可能难以持续，有大跌的风险？

　　陈宏初：我们易方达一年半前开始做港股通投顾，总体感觉潜力非大，内地资金投资港股还在刚刚开始的阶段，很多大机构还是很初期的状态，投的金额也非常小，很小心，还在尝试性的阶段。

　　但我并不觉得明年会“显著扩大”，这一次内地资金来香港投资跟之前2015年（ 沪港通启动后）很不一样，当时很多机构是自己在港股市场上投，但这次是委外投资为主，这些受委托机构都是非常专业的港股机构投资者，他们的资金是稳定、持续的，进入股票也是慢慢进去，而不是追涨，同时今年进入的散户非常少，可以说今年进入的资金都是长线资金，所以才带出这种稳定的“慢牛”。

　　在这种投资方式的改变下，股市的上涨我认为是可以持续的。内地机构明年继续增加投资港股的动力非常大。一方面是A股与港股相比显著跑输，而且明年也不太可能补涨，因为A股的主要问题是在2015年的牛市后太多股票的估值升得很高，这就制约了他们之后的升幅。另外银行业持续清理“非标”业务，港股此时是一个比较好的选择。同时内地债市目前利率呈上行趋势，信用风险开始暴露，刚性兑付已经打破。而且在执行“新政”过程中还可能对A股带来更多短期波动，比如过去很多理财产品可能不合规，在拆这些产品过程中就会引发震荡，比如很多理财产品是挂钩在某个股票上，拆产品那么股票当然就跌了。

　　相比之下，港股无论从估值角度、流通性角度、汇率对冲角度，以及跟a股相关性低（整体相关性只有0.4）有助于分散风险等角度都很理想。而且港股目前趋势上涨，波动性却非常低，企业盈利增长又好，可以说是非常地吸引/良好的环境。

　　新浪财经：明年外部市场的风险您又如何看呢？譬如美股目前牛市持续的时间已经远远超过分析人士预期，您认为会否有爆破风险？如果是那样港股会受到什么影响呢？

　　陈宏初：我们投资大中华，必须横向看所有市场，同时看A股、港股和美股中的中资股，我们投资具体是看个股，而非倾向于某个市场。

　　美国股市这次很可能是历史上上升牛市最长一次，目前已经是历史第二长，接下去可能还要涨一段时间。我认为这种特殊的牛市往往是告诉我们，“这次不一样”，美国这次复苏的方式的确跟过去不一样，这几年市场非常稳定。我认识所有美国策略师都表示看不懂美国股市了，很多预测都被证明是错的，现在美国市场非常深（deep），某些板块表现不好不见得股市整体就不好。我认为目前美国最重要是有一批世界级、管理最好、竞争能力最强的企业。

　　其实现在美国股市并不仅仅代表美国，其实可以说代表了全球经济，在全球复苏期美国股市就走好。很多人对美国股市牛市太长表示担忧，但我觉得我们不要下定论，这真的可能是一个超长周期！

　　新浪财经：在香港的一级市场方面，改革后的港股市场是否更有竞争力了？二级市场目前监管层也在加强清理一些壳股和股权高度集中的股票，您如何看这些监管措施？

　　陈宏初：在港股IPO方面我很乐观，明年肯定会很活跃，仅是H股全流通了就会让大家都想来，很多民营企业都会来上市，加上同股不同权的改革，肯定也将加速新经济企业来港IPO。其实整个港股市场长期就为中国经济发展贡献很多资金，你看大型民营企业处于快速增长期的，肯定在港股上市，并不会选择A股，因为市场结构和规则是不一样的，海外市场有自身特定的功能。

　　我们的投资以二级市场为主，香港上市公司数量很多，有约两千家，很多都长期没有交易量，市值又非常低，企业并没有实体经营，市场上还有很多壳，这些都是需要淘汰、清理的。我认为这种清理对市场有益，并不会影响港股的气氛，纳斯达克每年都淘汰很多公司，就发展得非常好。

　　新浪财经：除了港股市场外，2018年易方达有什么特别关注和看好的市场或机遇呢？

　　陈宏初：易方达目前国际投资板块业务总规模638亿，相信明年还会较快增长，继续加大投资。我们内部是按照业务分而不是按地区来分，海外投资必须重视研究，到年底我们仅海外投资方面就有40人的大研究团队。

　　其实我们非常看好未来几年新兴市场的走势，因此我们最近在不断增聘新兴市场的基金经理，包括印度基金经理、巴西基金经理、北亚基金经理等。新兴市场历史上平均与香港市场相关度高达80%，可以说香港好新兴市场就好。跟前面说的一样，新兴市场也是经历了一个持续六七年的低迷期，现在进入了一个新的上升周期。

　　也跟中国相似，今年很多新兴市场国家也执行了重大改革，比如墨西哥收紧了财政与货币政策，增强宏观稳定性，推动了教育、电信、能源等领域全方位改革；阿根廷放宽了汇率，恢复市场机制，采取抑制通胀措施，印度的废钞则打击了黑市交易与逃税，此外还统一了地方商品服务税率，改善商业环境。韩国今年增加财政支出促进就业，也推动了改善公司治理、增加分红的改革，同时大力度的反腐，打击了财阀政治。

　　我们预计在明年一季度也会推出整个系列的新兴市场投资策略，并争取在这个行业里面做到行业领先。港股方面也会在内地推出港股通的公募基金。未来我们也会在香港加强主动管理基金方面。作为一家中国的资管公司，易方达希望以自身的国际资产配置平台，来满足国内投资者对全球资产的配置需求，最终我们希望为全球投资者配置全球资产，真正成为一个国际领先的资管公司。